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债券市场一片哀嚎。调整来得特别猛烈,隐约之间让人感受到市场间信用体系受到冲击,这增加了系统性风险的可能性。在这种情况下,央行会考虑出手。总的来说,惩罚已经结束,但市场重建才刚刚开始。
 
前几天在一家对冲基金,提到了一个有趣的问题,到底是10年国债先到5%,还是PPI先到5%,问题显得有些无厘头,但却反映了市场的一种极度悲观预期。两个月前,我们讨论的是10年国债会不会到2.3%,而现在我们却走向了另一个极端。
 
同样在两个多月前,我跟一家券商资管的朋友聊天,他说你觉得债券市场最大的风险在哪里?我反问他,你怎么看?他说风险在于经济基本面好转。我说风险来自于杠杆,他立刻警觉地说:“我的杠杆不高啊,有人十几倍呢?”
 
到了眼下这个时候,去讨论基本面的意义已经不大了。10年国债会到哪里?简单来说,美国10年国债现在是2.6%,未来一年如果加息三次,那么美国10年国债到3%的可能性很大。 在目前相对悲观的预期下,中国10年国债到4%,并非不可能。但算上10年的久期,加上杠杆率,在未来一段时间可能还要经历两位数的亏损。
 
降杠杆是首要任务,这是保证活下去的唯一法则,但谁来接盘?数来数去,只能是国家队。
 
另外一个问题是,如果10年国债的利率中枢上行100个基点,假设社会平均融资成本也同步上移,那么按照目前中国255%GDP的债务率,未来一年的利息支出则会多增加2.5%的GDP,这大约是1.8万亿的资金。刚刚过去的11月份的社会融资总量为1.7万亿,大约是今年全部新增社融10%的规模。换句话说,融资成本上升可能会导致10%的新增社融将完全用于偿还利息,而如果没有足够的正现金流,这部分资金也需要通过借贷实现。
 
这是宏观问题,那么微观上问题有多严重呢?这两天各种传言满天飞,辟谣则显得轻描淡写。其实多数问题都是类似的。举个例子可能更容易理解,由于上海买房有限购,所以如果一个外地人要买房,可能会通过一个有上海户口的人来“代持”,大家签下投名状,约定各种事项。如果房价上涨,大家相安无事,各自闷声发大财,但一旦房价下跌,则各种问题浮出水面。但帮别人代持毕竟存在各种风险,如果不是很缺钱,或者不是铁关系,那么这种组合是很难成立的。这种状况放在债券市场也大致成立,市场一下跌,问题开始浮出水面,但相信各种奇葩事件只是个案,真正的问题还是“十口锅九个锅盖”。
 
吸取了各种“灾”的教训后,监管部门会很快出手安抚市场,但同样各种“灾”告诉我们,调整需要时间,同时可能会时不时来一个类似熔断的“二次伤害”。当大家都在各种场合呼吁要拿出“真金白银”来救市时,市场调整可能还没有真正开始。
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周浩

周浩

172篇文章 2年前更新

德国商业银行亚洲高级经济学家,负责北亚地区宏观和市场研究。目前常驻新加坡,此前若干年在上海工作生活。

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