进入本周，CNH的资金利率出现了快速的下滑，周一的隔夜资金成本大约在10-15%左右，与之前的动辄接近60-80%的利率相比，看起来流动性已经有所缓解。与此同时，CNH也在过去的两天出现比较明显的下跌，让人担心空头是否卷土重来。

 

正像我们之前提到的，我们要对所谓的空头做一个区分，如果手中没有人民币，同时未来也没有人民币来源，但在市场上做空CNH，这样的头寸一般被称为“非商业性投机头寸”，这样的头寸在外汇市场上一般是主导力量，由于这样的头寸变化较快，同时使用的杠杆率较高，因此一般意义而言，央行的干预是针对这些头寸。但同时，这些头寸也往往是市场流动性的重要提供者，也会增加市场的活跃程度，也有很多研究表明这些“投机头寸”有利于更有效的价格发现。当然，角度不同，结论也不同。

 

总的来说，真正需要考虑做空人民币资金成本的，正是这些手中没有人民币来源的投资者。所以，这场博弈的核心议题之一，就是到底在怎样的资金成本上，空头才不会过度嚣张。

 

从过去一个月多月的表现来看，如果做空CNH的隔夜资金成本（成本指美元和人民币之间的利差）保持在10%左右的水平上，市场其实是愿意搏一把的，但一旦成本翻倍，超过20%左右每天，那么有人就会比较犹豫。这种微妙的变化，事实上也反映了市场对于人民币汇率的一种心理态度，即如果去博人民币兑美元贬值10%，听起来虽然并不完全可信，但搏一把短线，还是有人愿意下注，但如果超过20%，赌赢的概率就变小很多。当然，市场的氛围也很重要，比如说在股票上升时，所有人都相信1万点不是梦，但在熊市时，所有人都觉得1000点也不是不可能——从这个角度来说，市场的巨幅波动后，预期往往会出现调整。

 

相信目前的CNH市场也在某种程度上反映了预期的变化，并预示着预期可能调整的方向。由于上周五的资金成本仍然畸高，所以上周五的CNH下跌并非空头卷土重来，更大可能性是有企业或者机构看到了低位买入美元的机会，但这些机构手中是有人民币的，这种头寸很难被称为空头，可能被称为套利者更加合适。CNH市场上的真正空头，在周一的资金成本下滑后，可能才会真正考虑进场，但如果资金成本仍然较高，这些头寸可能倾向于“游击盘”，其实这样的头寸对市场不会产生方向性的影响。

 

从央行的角度来说，其在CNH的目标是打击投机盘面的同时，保持自身外汇储备的稳定。所以大规模干预不可取。从长期角度考虑，必须考虑双向交易来减少对资源的消耗。